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• Neue aktuarielle Grundlagen und Bewertungsmethoden haben die Spielregeln im USLebensversicherungszweitmarkt grundlegend verändert
• Zweistellige Wachstumsraten und intakte Fundamentaldaten
• Keine nennenswerte Korrelation mit anderen Assetklassen

Der Markt für LV-Policen wurde in der Vergangenheit nicht selten vom Prinzip der Hoffnung regiert, da sich die mathematischen Modelle über die Zeit wegen der gestiegenen Lebenserwartungen viel zu weit von der beobachtbaren Realität entfernt hatten. So konnte es passieren, dass in einem Life Settlement-Portfolio plötzlich die positiven Cashflows fehlten, da die Versicherungsnehmer überraschenderweise länger lebten als ursprünglich kalkuliert. Die erwarteten Auszahlungen trafen immer später ein, während die investierten Fonds die jeweiligen Versicherungsprämien immer länger bedienen mussten. Gleichzeitig sorgten komplexe bzw. geschlossene Anlagestrukturen und ein geringes Maß an Transparenz dafür, dass Anleger oft große Risiken in Kauf nehmen mussten, da die divergierenden Lebenserwartungsschätzungen der einzelnen Medical Underwriter häufig weder realistisch noch effizient kalkuliert waren.

Spätestens in der Finanzkrise 2008 hat dieses ungesunde Zusammenspiel dazu geführt, dass kaum einer der größeren Life Settlement-Fonds diese Phase unbeschadet überstanden hat. Die wesentlichen Treiber für die Kursrückgänge der Life Settlement-Fonds waren zu dieser Zeit in erster Linie die zu hohen Bewertungen der Policen, die zu geringen Reserven zur Finanzierung der Prämien und der hohe Verkaufsdruck der Fonds, welche die Rücklösungen ihrer Kunden bedienen mussten.

Aus der Vergangenheit gelernt

Doch inzwischen hat der US-Zweitmarkt einen tiefgreifenden Wandel vollzogen. Die Marktdaten sprechen eine deutliche Sprache: Nach Angaben des US-Policenankäufers Magna verzeichnet der Zweitmarkt eine durchschnittliche Wachstumsrate von 34 Prozent. Langfristig erwartet die Branche, dass die durchschnittlichen Policennennwerte mit der rückläufigen Maklerdominanz, dem Rückgang der Transaktionskosten und einer allgemeinen Ausweitung des Marktes weiter sinken werden. Umgekehrt hat das Transaktionsvolumen stetig zugenommen – zweifellos eine Folge des gestiegenen Policenangebots und der Investorennachfrage.

Die Implementierung eines Mark-to-Market-Bewertungsansatzes bei unserem innovativen Produktkonzept ermöglicht es Investoren, US Life Settlements nach dem IFRS Fair Value Level 2 zu bewerten, wodurch Preisvolatilitäten in diesem Segment genauer entschlüsselt werden können. Die Mark-to-Market-Bewertung führt insgesamt zu einer signifikanten Verbesserung des gesamten Liquiditätsrisikomanagements.

Effiziente Bewertungsmethode

Zur Berechnung bezieht sich der lizenzierte Provider, welcher die Bewertung einer Police vornimmt, unter anderem auf Marktpreise, die er im Rahmen seines Policenhandelsgeschäfts ablesen kann. Die einzelnen Valuation Agents, die alle selbst aktiv mit Policen handeln, arbeiten dabei völlig unabhängig von anderen Providern. So kann sichergestellt werden, dass jeder einzelne Anbieter alle relevanten preisbildenden Parameter der Policenbewertung berücksichtigt. Auch im bestehenden Portfolio müssen die Policen einer ständigen Qualitätskontrolle unterzogen werden. Dazu gehört unter anderem das Erkennen von Policen mit zu kurzen oder zu langen Lebenserwartungsbewertungen und die Identifikation des spezifischen Wertes einer Police auf der Basis asymmetrischer Informationen (z.B. sozioökonomische, wissenschaftliche oder medizinische Daten). Gleichzeitig muss das Portfoliomanagement immer um Zugang zu den aktuellen wissenschaftlichen Forschungsergebnissen bemüht sein und in ständigem Dialog mit Hochschulen und Instituten zu den Fragen rund um das Thema Langlebigkeit stehen, um hier den aktuellen Stand zu reflektieren. Für die monatliche Bewertung greifen die Provider auf policenspezifische Daten zurück sowie auf unabhängige Lebenserwartungsschätzungen. Letztere müssen auf Portfolioebene regelmäßig aktualisiert werden und finden so über die unabhängigen Wertermittler Eingang in die Gesamtbewertung.

Vertrauen ist zurück

Letztlich ist aber nicht nur die exakte Bewertung einer Police ein Kriterium für den Erfolg eines Fonds in diesem Segment; die richtige Anlagestrategie und ihre konsequente Umsetzung sind ebenfalls entscheidend. Die strikte Regulierung des Policen-Handels durch den jeweiligen US-Bundesstaat, genauere Lebenserwartungsschätzungen durch die Medical Underwriter (AVS, ITM21st, Fasano, Predictive, LSI und ISC) sowie Mark-to-Market-Bewertungen von Policen in Anlageprodukten sind die entscheidenden Voraussetzungen, um das Vertrauen der Anleger zurückzugewinnen. Investoren können sich nun ein unabhängiges Bild über die Volatilität, die Preise und die Veränderungen zwischen Angebot und Nachfrage machen. Diese Kenntnis erlaubt eine unmittelbare Beurteilung der angewandten Anlagestrategie und gibt Aufschluss darüber, ob der Manager von seiner
kommunizierten Strategie abweicht. Zudem bietet der Markt eine gute Schuldnerqualität. Denn die Forderungen aus Versicherungspolicen genießen gegenüber anderen Verpflichtungen der
Versicherungen Vorrang. Diese Vorrangstellung reduziert das Gegenparteienrisiko bei Life Settlements somit stark.

Die Rendite am Life Settlement-Markt unterliegt keinen hochkomplexen Algorithmen, sondern basiert lediglich auf der Sterblichkeit der Versicherten. Diese weist naturgemäß keine nennenswerte Korrelation mit anderen Anlageklassen wie Aktien, Anleihen und Rohstoffen auf. Ein weiterer Vorteil besteht darin, dass im Gegensatz zu Private-Equity-Anlagen, die in der Regel eine vergleichbare Renditeerwartung bei ähnlichen Laufzeiten aufweisen, der Ertrag der Investition nicht zwingend durch eine Veräußerung erzielt werden muss. Eine einfache Buy-and-Hold-Strategie führt hier auch zum Ziel.

Auswirkungen auf den Primärmarkt

Die neue Qualität im US-Lebensversicherungszweitmarkt trägt aber nicht nur dazu bei, dass Investoren in eine Anlageklasse zurückkehren. Der effiziente Zweitmarkt hat auch einen Einfluss auf den Erstmarkt, in dem weniger Policen wertlos verfallen. Nach Untersuchungen des Insurance Studies Institute stornieren jährlich mehr als 500.000 Senioren ihre Lebensversicherung, und nur 3.000 bis 4.000 nutzen die Vorteile eines Life Settlements. Das bedeutet, dass wir nur etwa 5 bis 10 Prozent des adressierbaren Marktes erreicht haben, denn nicht jede Police eignet sich für eine Life Settlement. Seit 2015 haben einige Anbieter über Social Media und Fernsehwerbung um das Vertrauen bei
Verbrauchern geworben. Aus der Versichertensicht tragen diese Bemühungen mittlerweile Früchte, da immer mehr Versicherungsnehmer in den USA diese Abwicklungsoption nun kennen und die Vorteile nutzen, was wieder einen volkswirtschaftlichen Nutzen nach sich zieht. Die Wachstumstreiber sind alle intakt: Demografische Trends deuten auf ein wachsendes Angebot an Policen hin; verlängerte Lebenserwartungen haben einen zunehmenden Bedarf an Liquidität zur Folge; Verbesserungen in der medizinischen Risikoprüfung versprechen eine höhere Genauigkeit und Effizienz bei der Bewertung von Policen. Zudem gibt es Bestrebungen, den Ertrag aus dem Verkauf von Lebensversicherungen steuerlich bevorzugt zu behandeln, sofern die Gelder anschliessend für die Gesundheitsvorsorge verwendet werden. Ein weiterer Faktor ist die zunehmende Effizienz der Ankaufsplattformen, die das direkte Sourcing von Policen beim Versicherten erleichtern.

Dr. Rainer Grünig, CEO und Senior Portfolio Manager von Plenum Investments