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Auf der einen Seite bestünde das Deflations-Risiko, denn Ausmaß und Stärke der wirtschaftlichen Erholung nach der Corona-Krise könnten durchaus überschätzt werden. „Länder streiten sich um den Zugang zu Impfstoffen und neue Coronavirus-Varianten erhöhen zusätzlich das Ansteckungssrisiko. Dies kann den Weg aus der Krise schwieriger und langwieriger gestalten. Damit einher geht das Risiko, dass die Maßnahmen zur Eindämmung der Pandemie das Wirtschaftsleben noch deutlich länger stören könnten“, erläutert Barjou. 

Auf der anderen Seite könne es laut Barjou zu einem Wiederaufflackern der Inflation kommen – als Folge der massiven fiskalischen Geldströme, die in die Wirtschaft gepumpt würden, und der umfassenden Interventionen der Zentralbanken seit März letzten Jahres: Allein im Jahr 2020 erhöhte die US-Notenbank ihre Bestände an Vermögenswerten um gewaltige 76 Prozent, und beschleunigte damit noch ihr nach der Finanzkrise 2008 aufgelegtes Programm zur Unterstützung der Wirtschaft. Und der fiskalische Entlastungsplan von Präsident Biden in Höhe von 1,9 Billionen US-Dollar, der in etwa dem Dreifachen der aktuellen Produktionslücke des Landes entspricht, käme zu den bereits umfangreichen Pakete seines Vorgängers hinzu.

„Für 2021 erwartet Lyxor keines der beiden extremen Risiko-Szenarien als das wahrscheinlichste Ergebnis, weder eine Deflation noch einen großen Inflationsschock,“ so die Lyxor-CIO. Ihrer Meinung nach werde sich die Wirtschaft erholen und die Inflation anziehen, allerdings in einem überschaubaren Rahmen. „Dies dürfte zu einer begrenzten Versteilerung der Zinskurven führen“, analysiert sie. „Dennoch müssen wir uns bewusst sein, dass jedes der beiden extremen Risiko-Szenarien eintreten könnte – und dies muss in unseren Anlagestrategien berücksichtigt werden. Diese Dichotomie sollte auch Anleger dazu anregen, die Absicherung und Diversifizierung ihrer Portfolios zu überprüfen.“ 

Absicherungen für Tail-Risiken

Auf den ersten Blick erscheint es unmöglich, Anlagen – oder Absicherungen – zu finden, die in beiden Tail-Risiko-Szenarien profitieren könnten. „Staatsanleihen zum Beispiel sollten sicherlich nicht als allumfassende Absicherung angesehen werden. Schwache Wachstumserwartungen führen eher zu einem weiteren Rückgang ihrer Renditen, wenngleich dieser jedoch begrenzt sein dürfte, da die Zinsen bereits sehr niedrig sind,“ so Florence Barjou. Umgekehrt würde das zweite Extrem-Szenario – ein starkes Übertreffen der Inflationserwartungen – die nominalen Renditen nach oben treiben und die Anlageklasse belasten. 

Gold könnte laut Florence Barjou ein potenzielles Absicherungsinvestment sein, auch weil sich die global unterschiedliche Geldpolitik atypisch entwickeln kann. „Selbst wenn die Inflationserwartungen übertroffen werden, rechnen wir angesichts des hohen Verschuldungsgrades der Wirtschaft nach der Krise mit einer eher akkommodierenden Geldpolititk. Die Realzinsen dürften daher in beiden Risikoszenarien sehr niedrig bleiben und bieten keinen Gegenwind für Edelmetalle“. Allerdings können selbst für Gold die Korrelationen instabil sein. Die Lyxor-CIO ist daher davon überzeugt, dass ein optionales Aktien-Overlay die einfachste und am leichtesten zu implementierende Tail-Risiko-Absicherung bleibt. 

„Da beide der beschriebenen Tail-Risiko-Szenarien wahrscheinlich zu sinkenden Aktienkursen führen, kann der Kauf von Aktienindex-Put-Optionen als Versicherungspolice gut funktionieren,“ führt Florence Barjou aus. Nachdem die implizite Volatilität zu Beginn des Jahres in die Höhe geschnellt war, sei sie Anfang Februar wieder in Richtung 20 gesunken. „Wir mischen daher je nach Marktstimmung eine Absicherung bei und setzen damit partiell und taktisch unsere Kernmeinung um, nämlich dass die Entwicklungen an den Aktienmärkten im Jahr 2021 eine Unterstützung erfahren können.“ 

Abstimmung von Sektor- und Stil-Exposures 

Doch was bedeutet das Gedankenspiel – unsere zentralen Prognosen nebst zweier möglicher langfristiger Tail-Risiko-Szenarien – für das gesamte Portfolio? „Nehmen wir unsere Aktienbestände als Beispiel. Im letzten Jahr schnitten Growth-Aktien deutlich besser ab als Value-Titel, da der Trend hin zu einer digitaleren Wirtschaft die Gewinnaussichten für große Technologieunternehmen erhöhte,“ erläutert Florence Barjou. Insgesamt konnten die Aktienportfolios von Lyxor von diesem Trend profitieren und eine starke Outperformance gegenüber ihren Benchmarks erzielen. Gegen Ende des Jahres kam es jedoch zu einer starken Umschichtung von Growth-Aktien mit hoher Dynamik hin zu zyklischeren Value-Titeln. „Mit Blick auf die Zukunft könnten Value-Titel im zweiten beschriebenen Inflationsszenario mit steigenden Zinsen und einer steiler werdenden Zinskurve einen angemesseneren Schutz bieten, während sie im ersten Tail-Risiko-Szenario wahrscheinlich weiterhin zu kämpfen hätten.“ Florence Barjou rät daher, einen Stresstest für die beiden entgegengesetzten Tail-Risiko-Szenarien durchzuführen, die Sektor- und Stil-Exposures des Aktienportfolios zu justieren und gut diversifiziert zu bleiben. Aber es gibt noch andere Wege zur Diversifikation. 

Über traditionelles Markt-Beta hinausgehen 

In einem Umfeld niedriger Risikoprämien von Aktien und Anleihen sollten Anleger nicht nur auf das traditionelle Markt-Beta schauen, empfiehlt Florence Barjou. „In den letzten Jahren haben institutionelle Anleger ihr Engagement in alternativen Anlagestrategien stetig erhöht und wir erwarten, dass sich dieser Trend fortsetzen wird.“ Die Corona-Krise habe zu Marktungleichgewichten geführt, die gut positionierte Alternatives und Absolute Return Manager zu ihrem Vorteil nutzen konnten: Long-Short-Equity, Merger Arbitrage, Discretionary Equity, Credit und Relative Value Strategien haben gut abgeschnitten und besitzen weiterhin gute Aussichten. 

Nachhaltige Wachstumsquellen suchen und langfristige Verschiebungen ausnutzen

„Auf der Suche nach Performance und Diversifikation gibt es noch weitere Alternativen. Wir befinden uns inmitten umfassender und langfristiger Veränderungen in der Weltwirtschaft, als Folge unseres Strebens nach mehr Nachhaltigkeit. Dieser bereits lang währende Trend eröffnet neue Möglichkeiten für Anleger, wie beispielsweise am Rohstoffmarkt. Er könnte in einem Umfeld steigender Inflation eine zusätzliche Renditequelle sowie eine Absicherung für andere Portfolioengagements darstellen,“ ist sich Florence Barjou sicher. Zum Beispiel Kupfer. Im Bereich der erneuerbaren Energien wird das Metall häufig verwendet, da es die Optimierung der Stromerzeugung aus Sonne, Wasser, Wärme und Wind unterstützt. Es hat wertvolle antibakterielle, antivirale und antifungale Eigenschaften und kann ohne Leistungsverlust mehrfach recycelt werden. 

„Ganz gleich, welche Überlegungen wir im Portfoliomanagement anstellen, wir sollten dabei stets den globalen Trend hin zu sauberer Energie berücksichtigen und uns auch der möglichen strukturellen Verschiebungen bewusst sein, die in allen Anlageklassen ausgelöst werden können“, mahnt die Lyxor-CIO. „So sollten beispielsweise Value-Titel nicht nur im Hinblick auf ihren Abschlag auf den Buchwert betrachtet werden, sondern vielmehr hinsichtlich des langfristigen Wandels hin zu einer stärker digitalisierten Wirtschaft.“ Die aktuelle Debatte über Growth und Value erscheint Florence Barjou unter diesem Gesichtspunkt daher etwas zu oberflächlich. „Typischerweise geht es in diesem Zusammenhang nicht nur um die Rotation zwischen Value und Growth, sondern auch innerhalb von Value-Titeln. Unter diesem Blickpunkt könnten Anleger mit einem Abschlag gehandelte Bergbauaktien mittels eines Engagements in Seltenen Metallen gegenüber traditionellen Value-Titeln wie Banken bevorzugen.“

Lyxor Asset Management¹ und Lyxor International Asset Management² (Lyxor Gruppe) gehören direkt bzw. indirekt zu 100 Prozent zur Société Générale. Die Lyxor Gruppe ist ein europäischer Asset Management Spezialist für alle Anlagestile – aktiv, passiv oder alternativ. Von ETFs bis hin zu Multi-Management, mit Assets under Management sowie Assets under Advisory in Höhe von 160,4 Milliarden Euro* entwickelt Lyxor innovative Anlagelösungen, um langfristigen Herausforderungen in der Vermögensverwaltung gerecht zu werden. Dank ihrer Experten sowie ihres Researchs und langjähriger quantitativer Erfahrung kombiniert Lyxor die Suche nach Performance und Risikomanagement.
¹Lyxor Asset Management S.A.S. ist von der „Autorité des marchés financiers" (französische Aufsichtsbehörde) unter der Nummer GP98019 zugelassen.
² Lyxor International Asset Management S.A.S. ist von der „Autorité des marchés financiers" (französische Aufsichtsbehörde) unter der Nummer GP04024 zugelassen.
* Inklusive 19,1 Milliarden Euro Assets under Advisory. Entspricht 194,7 Milliarden US-Dollar in Assets under Management und Assets under Advisory (inklusive 23,2 Milliarden US-Dollar in Assets under Advisory. Per Ende Januar 2020.

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