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Wie haben sich Covered Bonds im vergangenen Jahr geschlagen?
Henrik Stille: Alles in allem haben sich Pfandbriefe im Jahr 2020 gut entwickelt, mit einem vergleichsweise geringen Rückgang im März, zu Beginn der Covid-19-Pandemie, und einer vollständigen Erholung bis zum Ende des Jahres. Zum Vergleich: Andere festverzinsliche Anlagen, wie z. B. Hochzinsanleihen, haben deutlich länger gebraucht, um ihr Niveau von vor der Pandemie wieder zu erreichen. Der anfängliche Einbruch bei Covered Bonds ging auf den dringenden Liquiditätsbedarfs der Anleger zurück und hatte keine fundamentalen Ursachen. Anders als die Staatsschuldenkrise 2012 oder die Finanzkrise 2008 hatte diese Krise ihren Ursprung nicht in der Banken- bzw. Finanzbranche, und während andere festverzinsliche Anlageklassen ein gewisses Engagement in den am stärksten betroffenen Branchen hatten (z. B. Tourismus und Reiseverkehr), waren Covered Bonds davon nicht betroffen. Dies trug ebenfalls dazu bei, dass die Anlageklasse sich schnell wieder erholen konnte. Gleichzeitig haben Pfandbriefe seit den letzten Krisen einen erhöhten Schutz auf der Regulierungsseite erhalten, so dass sie im Vergleich zu anderen Anleiheanlagen heute in einer sehr starken Position sind.

Welche Entwicklung erwarten Sie in diesem Jahr?
Henrik Stille: Pfandbriefe dürften sich 2021 relativ stabil entwickeln, mit niedriger Volatilität und geringem Risiko einer Spread-Ausweitung. Das Angebot wird gering sein, da sich europäische Banken über die Europäische Zentralbank (EZB) günstiger refinanzieren können als über die Emission von Covered Bonds. Die Nachfrage dürfte jedoch anhalten. Die EZB wird weiterhin kaufen, und für private Investoren bietet die Anlageklasse immer noch Chancen. Wir gehen davon aus, dass wir Alpha generieren können, indem wir, wie schon in der Vergangenheit, die Fehlbewertung verschiedener Märkte identifizieren. Wir erwarten zum Beispiel, dass Kanada dieses Jahr der weltweit größte Emittent von Covered Bonds sein wird. Hier dürfte es Investmentgelegenheiten geben. Wir sehen zudem Chancen in Ost- und Mitteleuropa (Polen, Tschechien, baltische Staaten), deren Pfandbriefe im Vergleich zu Kerneuropa einen deutlich höheren Spread aufweisen. Und dies, obwohl sie relativ risikoarm sind, da die Emittenten typischerweise einfache Hypothekenbanken sind, deren Risiken sehr überschaubar und uns bekannt sind.

Was war Ihre beste Investition im Jahr 2020?
Henrik Stille: Das waren ohne Frage unsere Käufe von Euro-basierten Anleihen von Emittenten außerhalb Kerneuropas. Wir investierten beispielsweise in kanadische Covered Bonds, emittiert von AA-gerateten Banken aus einem AAA-gerateten Land. Deren Spreads erhöhten sich um bis zu 50 Basispunkte, während sich die Spreads französischer Anleihen nur halb so stark ausweiteten. Selbst die Spreads italienischer Anleihen stiegen weniger als die ihrer kanadischen Pendants. Dies war auf technische Faktoren zurückzuführen. Das Angebot blieb unverändert, während die lokale Nachfrage fehlte. Kanadische Inlandsinvestoren sowie die lokale Zentralbank kaufen typischerweise auf kanadische Dollar lautende Anleihen, nicht die Euro-Anleihen. Wir sahen solche Gelegenheiten in vielen Bereichen außerhalb Kerneuropas, und entsprechend stieg dieses Segment unseres Portfolios von fast null auf etwa 15 Prozent – eine gute Gelegenheit zur Alpha-Generierung.

Was ist das größte Risiko für 2021?
Henrik Stille: Das größte Risiko für Covered Bonds ist, dass die Weltwirtschaft zu schnell wieder anspringt. In diesem Szenario werden die Marktteilnehmer ein Tapering der Zentralbanken erwarten, was Covered Bonds schaden würde. Das beste Szenario für diese Anlageklasse wäre eine langsame, maßvolle Belebung des Wirtschaftswachstums.

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